《市場解碼 #9｜分析師視角》 市場反彈時，機構怎麼判斷：只是小反彈，還是新一輪行情？

機構只看三個指標

有讀者問我一個問題：這波市場因為戰爭下跌，如果現在開始反彈：

但要怎麼判斷只是反彈，還是新一輪多頭？

很多人會回頭看每一次底部的歷史，結果會發現一件很矛盾的事：

很多真正的市場底部，在當下幾乎都不像底部。

大家都知道，在川普執政時期，即使這次的戰爭停了，也會有更多動盪出現，

那機構在這種大動蕩的盤勢都在想什麼？

在連續下跌的過程中，如我本週一在分析師備忘錄中寫的軟體股一樣，

最送分題的判斷方式就是：連續出現的壞消息已經沒辦法讓市場再往下跌，就差不多是底部了，賣壓已經被市場消化。

但這次戰爭卻給出了一個變化題，這波下跌並不是在一連串壞消息中慢慢止跌，

而是先出現幾天的壞消息造成恐慌，接著突然出現一個好消息 —— 停戰。

這種情況其實比較難判斷底部，因為市場停止下跌的原因不是因為壞消息已經無法再造成新的賣壓，是因為好消息暫時打斷了恐慌。

在這種盤整 + 大波動市場，機構不會做三件事：

❌ 不會因為一天大跌就全面減碼

❌ 也不會因為一天大漲就追高

❌不會急著直接判斷市場是不是已經見底

他們會根據市場風險的變化，逐步調整部位。

例如：

• 波動升高時降低槓桿

• 跌深時慢慢加碼

• 等市場趨勢確認再擴大部位

對很多長期資金來說：波動不是風險，而是重新配置資產的機會。

那機構要判斷風險是在上升還是下降，會先看三個風險指標：

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1.信用利差（Credit Spread）是否擴大？

股票不是最敏感的市場，真正最早反映風險的，通常是信用市場。

很多歷史上的大熊市，例如Global Financial Crisis，都是先從信用市場出現問題。

信用利差指的是：公司債殖利率 − 美國公債殖利率

當市場開始擔心經濟衰退或企業違約時，投資人會要求更高的風險補償。

結果就是：公司債利率上升，信用利差擴大。

這通常代表市場正在定價更高的風險。

但如果股票市場下跌，而信用利差沒有明顯擴大，很多機構會認為：這可能只是股票市場的情緒波動，不是系統性的金融壓力。

股票市場常常是情緒先動，但信用市場通常更接近“資金的真實風險定價”

在過去很多市場修正中，都可以看到類似情況：股票短期恐慌下跌，但信用市場其實非常平靜。

(直接看這個指標：ICE BofA US High Yield Option-Adjusted Spread

連結：fred.stlouisfed.org/ser…)

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2.VIX結構(不是VIX喔，是VIX3M-VIX)

大多數投資人都盯著單一VIX的數字看，

但機構會看的是短期波動率(VIX)和長期波動率（3MVIX)之間的關係。

在正常市場環境下：

長期波動率通常會略高於短期波動率，因為市場對未來的不確定性會要求更高的風險保費(所以長期 VIX 會高於短期 VIX)，

但在市場恐慌時，常常會出現一個現象：短期 VIX 突然飆高。

這代表市場正在為「短期風險」付出很高的保費。

但如果這種情況只出現在短期，而長期 VIX 沒有明顯上升，很多機構會認為：市場只是短期恐慌，而不是長期風險。

如果長期 VIX 也一起上升，

那才可能代表：市場在定價更長期的風險。

這也是為什麼有些市場暴跌，其實很快就會反彈。

(可以直接用TradingView查VIX跟VIX3M)

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3.利率預期(通常看十年期殖利率）

因為在過去十多年裡，利率幾乎是所有資產定價的核心變數。

當市場出現重大事件時，

機構一定會觀察：市場對未來利率的預期有沒有改變。

例如：

• 市場是否開始預期降息

• 利率期貨是否出現大幅波動

• 長天期公債殖利率是否急劇下降

如果股市跌，殖利率也大跌，通常代表：投資人正在定價經濟衰退風險。

但如果股票下跌，而利率預期沒有太大變化，

那很多機構會認為：這可能只是市場情緒調整。

(大家看盤軟體應該都有，或是直接看10-Year Treasury Yield 連結：fred.stlouisfed.org/ser…)

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所以機構怎麼判斷只是反彈還是新行情？

很多時候其實不是看一天的漲跌，而是看上面的三個訊號是否同時出現：

1️⃣ 波動率曲線開始正常化

2️⃣ 信用利差沒有擴大

3️⃣ 殖利率壓力下降

如果這些市場壓力開始消退，很多機構會把市場反彈視為：風險重新定價，而不是短期反彈。

接著，除了風險指標之外，還會看以下的市場行為：

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1.市場是否開始出現分化？

當市場真正進入系統性危機時，通常是：所有股票一起下跌。

但當恐慌開始減弱時，市場通常會出現一個重要訊號：股票開始分化。

你會看到一些公司的股價很快止跌，或是反彈速度明顯更快

這通常代表市場開始重新區分：哪些公司只是被情緒拖累，哪些公司真的面臨基本面問題。

對機構來說，這種分化往往就是尋找機會的時候。

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2.長期資金是否開始回流？

市場恐慌時，短期資金通常會先撤出。

但長期資金，例如：

• 退休基金

• 主權基金

• 大型資產管理公司

他們的投資期限往往是數年甚至更長。

所以當市場出現大幅修正時，這些長期資金反而會開始重新評估資產配置。

如果他們認為：市場下跌主要來自情緒，而不是基本面，那麼市場回穩後，這些資金往往會慢慢回流。

那散戶要怎麼知道長期資金是否開始回流？

• 大型成長是否率先止跌

• 指數反彈時，上漲股票的數量是否增加

• 小型股與高beta股票是否開始跟漲

如果市場只是技術性反彈，通常只有少數權值股上漲。但如果資金開始回流，市場廣度通常會明顯改善。

市場廣度＝上漲股票的數量vs下跌股票的數量

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3.資金是否開始回到風險資產？

很多底部的早期跡象是：資金開始回到風險資產。

例如：

• 成長股開始反彈

• 市場廣度改善

• 波動下降

補充市場廣度改善的部分，

如果指數上漲，但只有少數大型股票在漲，

很多機構會把這種行為視為：技術性反彈。

但如果大多數股票都開始反彈，

通常代表市場資金正在重新回到風險資產。

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為什麼很多時候底部不像底部？

因為市場底部通常會同時出現三個特徵：

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第一：新聞仍然很混亂

市場真正見底時，宏觀消息通常還沒有改善。

例如疫情的時候，2020 年 3 月市場開始反彈時：

疫情仍在擴散、經濟數據仍在惡化、全球封鎖還沒有結束。

如果只看新聞，很難相信那是市場底部。

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第二：技術面看起來仍然很弱

底部初期通常不會出現：

• 明顯的多頭趨勢

• 長期均線突破

• 技術指標全面轉強。

反而更常見的是：盤整、震盪、反覆測試低點。

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第三：大部分投資人不相信反彈

這其實是最重要的一點。真正的底部很少出現在：「大家都覺得安全」的時候。

反而常常是在：市場仍然充滿懷疑的時候。

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市場底部幾乎從來不會長得很漂亮。

但市場往往會在一個時刻開始出現變化：

壞消息仍然很多，但價格開始穩定。

而這往往就是市場開始重新定價風險的時候。

很多投資人會覺得：戰爭、油價、政治，才是市場最重要的事情。

但如果你觀察市場夠久，你會發現：市場真正定價的，是風險，不是新聞。

有些新聞很嚇人，但市場反應很小。

有些新聞看起來普通，但市場卻劇烈波動。

所以當市場恐慌時，與其只看新聞，不如多看市場。

因為很多時候，市場本身，就是風險最實的定價機制。